Wyjście akcjonariusza sfinansuje PZU

Treść

Resort skarbu sonduje, jak opinia publiczna zareaguje na wypłatę miliardów holenderskiej spółce Eureko w zamian za jej wycofanie z PZU i rezygnację z roszczeń zgłaszanych wobec Polski przed arbitrażem. Sprzedaż 33 proc. akcji PZU należących do Eureko może być dokonana przez giełdę lub w formie wykupu akcji własnych przez samą spółkę. W pierwszym wypadku Eureko, oprócz kwoty, na jaką rynek wyceni pakiet akcji, otrzyma 4-5 mld zł dywidendy. W drugim - odsprzeda akcje po cenie umownej, wyższej niż rynkowa. W obu wypadkach aktywa PZU stopnieją i zwiększy się stopień zlewarowania spółki, czyli pogorszeniu ulegnie relacja jej aktywów do zobowiązań, które pozostaną niezmienione.
- Resort skarbu dopracował już szczegóły ugody z Eureko w sprawie PZU. Wszystko jest ustalone. Teraz sonduje reakcję opinii publicznej - twierdzi osoba zbliżona do negocjatorów.
Jeszcze w piątek walne zgromadzenie PZU wprowadziło zmiany w statucie spółki, które otwierają drogę do wypłaty akcjonariuszom dywidendy zaliczkowej oraz wykupu przez spółkę akcji własnych. Decyzja walnego, do której podjęcia konieczne było co najmniej 75 proc. głosów, świadczy o porozumieniu głównych akcjonariuszy - Skarbu Państwa (55 proc. akcji) i Eureko (33 proc.), w sprawie ugody. Koniec września to ostateczny termin zakończenia rozmów ugodowych pomiędzy skonfliktowanymi akcjonariuszami. Zmiany w statucie muszą zostać zatwierdzone przez Komisję Nadzoru Finansowego, co potrwa około miesiąca.
"Gazeta Prawna" cytuje prezesa PZU Andrzeja Klesyka, który twierdzi, iż "PZU może wypłacić 12-15 mld zł bez szkody dla oceny ratingowej i obniżenia wskaźników wypłacalności wymaganych przez nadzór".
PZU, który nie wypłacał dywidendy przez ostatnie 3 lata, zgromadził w kapitałach zapasowych 11,8 mld złotych. Obecnie resort skarbu sonduje, jak opinia publiczna zareaguje na zapłatę Eureko kilku, kilkunastu miliardów złotych (w zależności od wybranego scenariusza) w zamian za wycofanie się z inwestycji w PZU.
Pierwszy scenariusz zakłada wypłatę akcjonariuszom dywidendy zaliczkowej w kwocie 12-15 mld zł w zamian za zobowiązanie Eureko do sprzedaży akcji PZU poprzez giełdę, po czym - wprowadzenie PZU na parkiet i sfinalizowanie transakcji. Do holenderskiej spółki trafiłoby w tym wypadku 4-5 mld zł tytułem dywidendy oraz kwota uzyskana ze sprzedaży walorów na giełdzie (po cenie ustalonej przez rynek). Łącznie zysk Eureko z operacji może sięgnąć kilkunastu miliardów złotych, ale istnieje też duże ryzyko, iż po wyprowadzeniu ze spółki wielomiliardowej dywidendy rynek zweryfikuje cenę akcji w dół. Inna rozważana propozycja przewiduje zaniechanie wypłaty dywidendy i wykup przez PZU akcji własnych od mniejszościowego akcjonariusza. W tym wypadku kluczowa byłaby cena oferowana przez PZU za akcje własne. Resort skarbu dysponuje wyceną opracowaną przez banki inwestycyjne, ale jest ona objęta tajemnicą.
- W obu wypadkach Skarb Państwa zachowałby kontrolę nad PZU, pozostając właścicielem ponad 50 proc. akcji, tak jak przewiduje uchwała Rady Ministrów z 2 kwietnia 2002 r. - twierdzi osoba związana z resortem skarbu.
- Dla Eureko pozyskanie żywej gotówki w momencie kryzysu jest kuszącą propozycją, zważywszy na straty poniesione na holenderskim rynku. Z ekonomicznego punktu widzenia lepiej mieć pewne pieniądze dzisiaj niż niepewne w odległej przyszłości - komentuje propozycję bankowiec z dużej instytucji finansowej, zastrzegając, że w wypadku głównego akcjonariusza Eureko, Achmei - będącej formą spółdzielni o niejasnej strukturze własnościowej - przy podejmowaniu decyzji mogą wchodzić w grę także względy pozaekonomiczne, np. polityczne. Zawarcie ugody byłoby równoznaczne z rezygnacją Eureko z dochodzenia przed międzynarodowym trybunałem arbitrażowym odszkodowania od Polski na podstawie polsko-holenderskiej konwencji o wzajemnym wspieraniu i ochronie inwestycji. Wysokość szkody związanej z odmową sprzedaży przez Skarb Państwa dalszych 21 proc. akcji PZU i zaniechaniem wprowadzenia PZU na giełdę Eureko oceniło na 36,5 mld złotych. Skarb Państwa deklaruje natomiast gotowość do zwrotu realnie poniesionych przez Eureko nakładów wraz z odsetkami. W 1999 r. konsorcjum Eureko - BIG Bank Gdański zapłaciło za 30 proc. akcji PZU 3 mld złotych. Na czas rozmów ugodowych postępowanie przed arbitrażem zostało zawieszone.
Spółka mocniej zlewarowana
Propozycja ugodowa sprowadza się w istocie do wycofania Eureko z PZU w zamian za zgodę Skarbu Państwa na wytransferowanie części kapitału z tej spółki w formie wypłaty dywidendy lub wykupu przez spółkę akcji własnych i odpowiedniego obniżenia kapitału. Jak ugoda odbije się na kondycji PZU, zależy od tego, ile środków wypłynie. Jeśli Skarb Państwa, zawierając ugodę, "przepłaci", PZU popadnie w poważne tarapaty.
- Żeby przeprowadzić którąkolwiek z tych operacji, PZU musi wydać gotówkę, a więc wziąć na ten cel kredyt w banku lub spieniężyć część aktywów, bo przecież nie trzyma złotówek w skarbonce. Doprowadzi to oczywiście do silniejszego zlewarowania spółki, tzn. pogorszy relację jej aktywów do zobowiązań, które pozostaną przecież niezmienione - tłumaczy finansista.
Nadmierne zlewarowanie grozi w przyszłości kłopotami. Gdy aktywa są zbyt małe w stosunku do zobowiązań, brakującą kwotę musi dopłacić właściciel, czyli w tym wypadku Skarb Państwa. Oczywiście w kryzysie nie będzie miał na to pieniędzy, więc np. zaoferuje PZU akcje PKO BP nowej emisji, tracąc prawo do dywidendy i bezpośrednią kontrolę nad potentatem na rynku bankowym. Innym możliwym sposobem zasilenia nadmiernie zlewarowanej instytucji jest przeprowadzenie nowej emisji akcji, aby pozyskać środki na rynku. Jest to jednak ryzykowne, bo nie dość że z takiej emisji można pozyskać mniej środków niż to, co się wcześniej wytransferowało ze spółki, to na dodatek można utracić nad nią kontrolę.
- Nie ma niebezpieczeństwa zbyt dużego zlewarowania PZU, spółka ma nadpłynność - zapewnia osoba związana z resortem skarbu.
Wielu finansistów jest jednak zdania, że zmniejszenie aktywów spowoduje, iż PZU nie będzie mógł myśleć o akwizycji i ekspansji w Polsce i poza granicami, a jego kłopotliwe inwestycje na Litwie i Ukrainie, o których tak głośno było przed dwoma laty, w ogóle staną pod znakiem zapytania. To oczywiście pociągnęłoby za sobą konieczność restrukturyzacji zatrudnienia, a być może również reakcję związków zawodowych. Według naszych rozmówców, korzystnym skutkiem ugody byłoby natomiast zakończenie długoletniego konfliktu pomiędzy akcjonariuszami.
Zły moment na debiut
Pierwszy scenariusz polegający na wypłacie dywidendy i odsprzedaży akcji PZU przez Eureko po ich upublicznieniu ma zarówno zalety, jak i wady.
- Spółki giełdowe są bardziej transparentne. Ciąży na nich obowiązek publikowania danych i są mniej uzależnione od polityków - przekonuje bankowiec.
- Upublicznienie akcji PZU w kryzysie, zwłaszcza po wypłacie dużej dywidendy, to zły pomysł. Może dojść do znacznej przeceny aktywów. Ponadto ryzykowne jest oferowanie naraz dużej puli 33 proc. akcji PZU - uważa z kolei Jerzy Bielewicz, szef stowarzyszenia "Przejrzysty Rynek".
Jego zdaniem, rząd i Eureko mogą mimo zastrzeżeń wybrać ten scenariusz, bo łączy je wspólny cel, jakim jest pozyskanie za wszelką cenę pieniędzy, bez względu na interesy spółki. Bielewicz zwraca też uwagę, że akcje Eureko przeznaczone do sprzedaży powinny być "zaparkowane" w jakiejś instytucji rozjemczej, aby firma po otrzymaniu dywidendy nie zachowała się jak "katarski inwestor".
Ocena drugiego scenariusza ugody - wykupu akcji własnych przez PZU - zależy od ceny akcji. W 1999 roku konsorcjum Eureko - BIG BG zapłaciło Skarbowi Państwa 3 mld zł za 30 proc. akcji PZU.
- Jeśli po dziesięciu latach Eureko odsprzeda te akcje PZU za 6 mld zł, to można przyjąć w przybliżeniu, że rentowność tej inwestycji wyniosła 6 proc., tj. tyle, ile lokata w banku (procent składany). A zatem 6 mld zł za odkupienie akcji od Eureko to kwota graniczna. Jeśli na podstawie ugody Eureko dostanie więcej za wycofanie, to znaczy, że Skarb Państwa zrobił fatalny interes na prywatyzacji PZU. Zamiast sprzedawać inwestorowi akcje spółki, mógł pożyczyć 3 mld zł na rynku i lepiej by na tym wyszedł - oblicza ekspert.
Małgorzata Goss
"Nasz Dziennik" 2009-09-03

Autor: wa